Alcune considerazioni in merito a:

• Tassi prospettici in aumento
• Dollaro, Sino-dollaro e petro-yuan

Federal Reserve e tassi prospettici in aumento

La settimana scorsa Kevin Warsh si è insediato alla Federal Reserve prendendo il posto di presidente che era stato di Jerome Powell.

Lo precedeva una fama da “colomba” ovvero una predilezione per tassi bassi. Anche il fatto che inizialmente fosse stato ben accolto da Trump faceva immaginare un orientamento in questo senso. Ma dati gli sviluppi economici recenti (inflazione, economia bollente, finanziamento a debito della crescente spesa per investimenti in AI) sarà difficile mantenere la linea accomodante. Il mercato percepisce una Fed più restrittiva e prezza una seconda stretta entro fine 2026, con tassi in aumento e un conseguente possibile aumento del valore del USD (oggi a 1,13 dollari per un euro) che è il contrario di quanto desidererebbe l’amministrazione: dollaro debole significa esportare di più, importare di meno, creare meno inflazione.

Per cominciare, durante la conferenza stampa di insediamento ha spiegato la necessità di riformare la banca centrale americana. Ha annunciato una serie di progetti sulla comunicazione, le politiche di bilancio, l’utilizzo dei dati e i metodi, le analisi dell’offerta e l’intero framework di analisi dell’inflazione.

Due in particolare sono i temi fondamentali sui quali verte la politica monetaria.

• framework dell’inflazione che determina a cosa mira le Fed in ottemperanza ai suoi mandati statutari; e
• framework di bilancio che determina come la banca centrale lavora, stabilendo i livelli di tassi di interesse e la quantità di denaro nell’economia.

Un indizio di cosa potrebbe avere in serbo riguardo l’inflation framework, è l’utilizzo della frase “price stability” nelle dichiarazioni fatte in conferenza stampa.

Si tratta di un riferimento non troppo velato al mentore di Warsh, ovvero Alan Greenspan e al suo predecessore Paul Volker, e alla loro diversa visione dei concetti di stabilità dei prezzi e di target specifico di inflazione.

Greenspan preferiva il concetto di stabilità dei prezzi, ed era critico verso un target specifico di inflazione, che rischierebbe di dare un falso senso di sicurezza. Per Volker invece la stabilità dei prezzi si ha quando gli effetti dell’inflazione sono neutri sul comportamento economico e finanziario. La distinzione è importante perché misurare l’inflazione è molto complesso, lento e arbitrario, e dipende da astrazioni e scelte metodologiche e di campione.

La Fed, di conseguenza, preferisce concentrarsi sul monitoraggio del tasso di occupazione come indicatore principe del mercato del lavoro.

Da non dimenticare però che prima della pandemia, la Fed mirava a una inflazione sopra il target, attraverso lo sfortunato programma “Flexible Average Inflation Targeting”. Assieme al quantitative easing e allo stimolo fiscale il programma fu tra le cause dell’iperinflazione post pandemica del 2021-2022. Secondo Stephen Miran la scelta più saggia sarebbe quella di rimanere ancorati almeno per un primo periodo ad un target specifico di inflazione; inoltre, la Fed potrebbe voler ridurre il suo bilancio di USD 1-2 trilioni, lentamente, in modo da non inondare il mercato di titoli attualmente detenuti nell’attivo. In particolare, attraverso una riduzione della domanda di riserve da parte delle banche centrali e meccanismi atti a facilitare la copertura dei requisiti di liquidità.

L’inflazione in forte aumento è il risultato a valle degli ingenti investimenti in AI (lato domanda) e dei conflitti in Medio Oriente e della conseguente volatilità del prezzo dell’energia (lato offerta).

Gli Stati Uniti oggi grazie al petrolio di scisto non sono più importatori netti di petrolio. Di conseguenza il flusso di petrodollari, ovvero i pagamenti in dollari dagli USA verso il resto del mondo per l’acquisto di petrolio, si sono molto ridotti. La Cina al contrario è un forte importatore di petrolio che paga in Yuan, e ha costruito l’infrastruttura necessaria per farlo come il sistema di pagamenti Cips (Cross-border Interbank Payment System), il sistema di compensazione e regolamento ufficiale della Cina per i pagamenti transfrontalieri in Renminbi (RMB) gestito dalla Banca Popolare Cinese. La Russia, sottoposta a sanzioni, acconsente. L’Iran, di sicuro non vende petrolio nella valuta del suo nemico. Da qui l’ascesa del petroyuan.

La differenza fondamentale però è che un tempo, sotto l’amministrazione Kissinger, gli accordi presi erano che i petrodollari incassati dai Sauditi venissero stati utilizzati per finanziamenti produttivi internazionali. Adesso invece, i petroyuan incassati vengono spesi, ad esempio in Russia per l’importazione di droni e veicoli militari e in Iran verranno spesi per la ricostruzione. Il commercio di prodotti cinesi con settlement in valuta Yuan ha raggiunto un massimo storico del 33.5% del totale nei mesi di marzo-aprile 2026 secondo i dati di People’s Bank of China, riportati da Citi.

E i Sauditi cosa possono farsene di tutti questi petroyuan? Spenderli in Cina non è facilissimo: la Cina è stracolma di risparmio domestico, i tassi bond sono poco attraenti, e i controlli ai capitali in entrata sui mercati finanziari sono stringenti. Quindi, l’equivalente moderno dei petrodollari degli anni ’70 non è il petroyuan, ma resta il dollaro (“sinodollaro”) incassato dai paesi asiatici esportatori di prodotti manifatturieri, come Cina, Taiwan, Sud Corea, che hanno un enorme surplus commerciale. I sinodollari vengono reimmessi nel sistema finanziario globale al ritmo di USD 1 trilione all’anno, acquistando i titoli americani, Treasury bills, oro…

Secondo il dilemma di Robert Triffin, l’unico modo di essere una valuta di riserva è avere un deficit commerciale (importare più di quanto si esporti), cosa che però indebolirebbe lo status di riserva di sicurezza della valuta. Per il momento l’equilibrio regge. (g.b.)